房地产基金丨如何通过私募投资房地产？
2018-03-19 17:59
房地产投资基金是指从事房地产的收购、开发、管理、经营和营销获取收入的集合投资制度。它可以被看成是为投资者从事其自身资金和管理能力所不能及的房地产经营活动的一种融资形式。
房地产投资基金作为一种独立的另类投资资产类别存在于市场中，房地产基金与PE基金在实物资产现金流方面，及地产开发周期方面的区别使得这两类另类投资基金具有相似的表象，但却是不同的投资逻辑和投资策略。在中国，新兴的房地产基金管理机构在投资策略方面，已经开始产生多元化格局分化，及专业化投资策略成型。
在国际市场上，投资人一般通过三种途径投资房地产：
1、直接投资开发房地产；
2、在公开市场上通过投资上市公司或基金投资房地产；
房地产投资基金属于第三类：通过基金投资房地产。房地产投资基金区别于直接投资实物房地产和公开市场投资，投资房地产基金的利润来源中既包含土地增值，也包含开发环节利润，其利润相对对于直接买房投资更多。
房地产基金通过发行私募基金的形式，以非公开针对特定对象募集投资者的资金，由基金管理人运作此房地产私募基金，投资期限较长，追求稳定连续性的收益。基金投资者的收益主要是房地产基金拥有的投资权益的收益。
在国际上按照风险类型可将私募房地产基金分为核心型/核心增进型/价值增进型/机会型这4种类型。我国房地产基金模式主要为第四种—机会型。
所谓机会型，主要是指参与房地产开发过程，以获取地产开发的高收益并承担相应的高风险。地产开发是一种高风险的投资行为，因为在房产最终完成开发，并销售出去之前，不向投资者提供任何的现金回报。房地产开发存在着大规模、长周期的资金投入，面临着极大的市场风险和流动性风险，同时，房地产开发也是一个高回报的行业，因此机会型房地产基金存在着较高的风险特征和相对较高的投资收益。
当前市场上以住宅地产为对象的房地产基金通常具有房地产开发商背景，或者具有金融机构背景。这类房地产基金的主要功能在于为相关项目在合理的信贷资金之外提供补充性资本供给。相关项目往往由于项目资质（如开发阶段、企业评级等）问题不能获得较低利率的银行贷款及信托资金，而由房地产基金承担综合融资工具，为房地产项目提供债权与股权结合的融资方案。
机会型房地产基金最重要的问题在于解决与股东方或者相关方的关联交易与利益一致性问题。虽然大部分房地产基金仍然在较低层面向房地产企业提供相关方融资功能，但是仍然有一部分房地产基金管理人已经成为独立且专业化的机会型房地产基金管理机构。其独立性和专业化特征在于：管理团队与股东方厘清利益分配机制，管理团队具有独立的项目决策权限，管理团队的项目来源是基于市场化搜寻而非关联方推荐，基金募集和退出不受到相关方的利益影响。
私募房地产基金介入开发时的节点也可能会有所不同。一般会在3个阶段介入：启动资金、四证未发，银行不发放开发贷款和项目未封顶，银行不发放按揭贷款。无论是在哪个阶段介入，都是在项目最需要资金的节点。
如果基金在土地投标，启动资金这个阶段介入时，也就是最初阶段，资金是最赚钱的，这个时候投资者相当于作为一个房地产开发商经历了买地——建房——卖房3个时期，但由于投资者资金注入在最初阶段，资金退出期相对也会较长。
现在有了资金的注入，那私募房地产基金是如何让运作的？
由于房地产需要的资金规模比较大，现阶段我国房地产私募基金多是定向投资于某一个项目。为确保基金投资人的本金得以返还、收益得以实现，房地产私募基金往往在与项目方的交易结构中融入如下多种保障措施：
原则上，房地产私募基金在投资期内会直接持有项目公司50%以上的股权，通过对项目开发、运作、销售的全盘控制（监督或牵制）确保基金的投资安全。除此之外，基金还会向项目公司委派董事、监事、财务专员等，实行公章、财务共管等措施，以确保基金在项目公司中控制权的稳固。
当房地产私募基金无法在项目公司中直接控制时，一般会要求项目公司股东将其持有的项目公司股权向基金进行质押，作为融资方按时返还投资款并支付相应利息的保障。同时，通过股权质押协议中相关条款的设计，相当于基金实现了对项目公司的控股。
传统上，资产抵押是最直接和最易被接受的担保方式。鉴于目前房地产开发贷款政策的收紧，也有部分项目公司以其持有的项目土地使用权、在建工程等向房地产私募基金设定抵押。此外，项目公司的母公司或其他关联公司以担保人的身份利用其资产向基金设定抵押也是一种行之有效并为投资人所接受的担保模式。
房地产私募基金一般会要求项目公司的股东（包括法人和自然人）、实际控制人及其关联公司向基金提供无限连带保证责任担保，以保证基金在任何情况下从项目退出时的收益率均不会低于融资方的先期承诺。这种情况下，一旦项目公司违约拒绝还款，基金可向多个主体同时主张债权，一定程度上缓解了房地产私募基金投资目标单一的结构性风险。
不同于国外地产基金资产证券化、REITs等多元的退出渠道，当前国内房地产基金的退出方式主要两种：
1、大股东/关联方回购：即在投资时即签订回购协议，约定资金适用量，使用期限和资金成本，在大多数情况下，大股东还需要提供抵押担保或者作为劣后级提供资金担保。
2、销售退出：销售退出是股权型机会投资的高收益退出方式，投资管理机构对于长周期房地产项目开发的把握能力要求更高。
无论是哪种方式退出，投资者的资金收回都是有保障的。一般而言，私募房地产基金会同时运用这两种退出方式以备万一，当投资者资金到期需要退出时，如遇楼房还无法顺利全部卖出或部分楼房无法顺利卖出，大股东/关联方会采取回购的方式，保证投资者资金全部退出。
如果以2010年为元年开始算起的话，我国房地产投资基金已经进入了第6年。以领先国内近20年的美国等发达国家作为参照，我国私募房地产基金的未来并不模糊，但是至少在中短期内，国内地产基金产品仍将落后国际不小的差距。积极的因素在于，在近短短几年中，我国地产基金已经开始自我反省、学习和变革，发展的模式也开始百花齐放。
随着房地产市场的发展，房地产基金规模也在不断扩大。业内人士表示，伴随房企融资需求加大，房地产基金或迎来更大的发展机遇，可能出现大量投资机会。在未来，我国房地产基金可能会进一步优化，出现以下8大趋势：
展望将来，房地产基金可能即将成为另类资产配置的重要资产类别。房地产基金具有明显的长期投资属性、资产增值特点、较高风险收益特征，对于丰富机构投资人和高净值个人的投资组合具有实质性意义。同时，房地产基金管理人的逐渐成熟，以及不同管理人投资策略的专业化，为建构一个多元化的房地产基金投资组合提供了坚实的基础。
